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货币银行学课件 第九章 利率决定理论

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The Theory of Interest Rate
本章的研究内容 ?利率决定理论 ? 影响利率变动的因素

第九章 利率决定理论

第一节古典利率决定理论 古典学派主要指亚当· 斯密至约翰· 斯图亚特· 穆勒之间 的所有早期经济学家,他们都坚持实物资本的供求决 定利率的基本观点。古典利率决定理论在接受这些基 本观点的基础上,对实物资本本身的供求关系又进行 深入研究,形成古典利率决定理论。

一、庞巴维克的利率决定理论
? 作为奥地利学派的重要代表人,庞巴维克 最重要的著作是二卷本的《资本与资本利 息》,其中第一卷题为《资本利息理论的 历史和批判》,该卷对从古希腊的柏拉图 和亚里斯多德起一直到与他同时代经济学 家们的各种利息理论都有所论述和批判。 第二卷题为《资本实证论》,他利用边际 效用论和供求原理来说明他的均衡观点。

? 庞巴维克根据人们对商品持有时间的差异,将商品 分为“现在的物品”与“未来的物品”,“现在的物品通 比同一种类和同一数量的未来的物品更有价值” ? 这被庞巴维克称之为他“要提出的利息理论的要点 和中心”。 ? 庞巴维克认为“一笔信贷无非是现在物品对未来物品 的一个实际而真正的交换”,“利息是由现在物品和未 来物品之间价值上的差别所产生的”。

? 1. 2. 3. ?

庞巴维克认为利率水*取决于三个因素: 国家维持基金的总量 这种基金所赡养的工人人数 生产期延长的生产力程度。 如果国家维持基金越缺乏,需要雇佣的工 人人数越多,生产期进一步延长所得的剩 余收益越高,则利率也应越高,即储蓄和 投资的均衡决定借贷活动的利率水*。

二、马歇尔的利率决定理论
? 马歇尔在1890年出版 的《经济学原理》中 建立了一个以价格理 论为中心,以边际分 析和局部均衡分析为 主要方法的经济学体 系,从而完成了西方 经济学从古典的“斯 密-李嘉图-穆勒” 模式向新古典的模式 转变。 ? 马歇尔的利率理论就 是其均衡价格理论的 一部分。他将利率视 为资本价格,利率水 *的高低取决于资本 供给与资本需求的均 衡关系,即当资本供 给和资本需求达到均 衡时,就形成了一个 均衡的利率水*。

为了说明利率决定过程,马歇尔分别从资本供给和 资本需求两个角度进行分析。

? 马歇尔认为资本的供给是由人们延期消费 所决定,利息就是人们对延期消费的一种 补偿。 ? 资本需求是“由于资本的生产性和它所提 供的服务而发生的”,即“借款人所愿付 的利率,是他使用资本所预期的收益的尺 度”,资本的生产力越高,资本为借款者 带来的收益越多,人们愿意支付的利率也 就越高。

? 马歇尔还指出,“借款人支付的总利息既 包括纯利息,又包括风险(实际的与个人 的)保险费和管理报酬,因此不像纯利息 那样有相等的趋势”。 ? 他将“利率之所以迟迟不降”的原因归结 于“绝大多数的人都喜好得到现在的满足, 而不喜好延期的满足”。 ? 从马歇尔的分析可以看出,他实际上将资 本供给视为储蓄,将资本需求视为投资。

三、魏克赛尔的利率决定理论
? 作为瑞典学派的创始人之一,魏克赛尔在 利率决定领域的研究集中体现在1898年出 版的《利息与价格》与1906年出版的《国 民经济学讲义》。 ? 在这两本书中,他提出了著名的自然利率 理论。

? 自然利率是“在贷款 ? 魏克赛尔又在《国民 中有某种利率,它对 经济学讲义》中有指 商品价格的关系是中 出“借贷资本的需求 立的,既不会使之上 与储蓄的供给完全一 涨,也不会使之下跌。 致所形成的利率,并 这与不使用货币、一 与新创造的资本的预 切信贷以实物资本形 期收益基本一致的利 态进行的情况下的供 率叫做正常的自然的 实物利率。” 求关系所决定的利率 必然相同。”

? 魏克赛尔的自然利率实际上具有四层意义:
? ? ? ?

一是自然利率由实物资本的供给和需求所决定; 二是自然利率由投资和储蓄所决定; 三是自然利率相当于新投资的预期收益率; 四是自然利率使一般物价水*保持稳定不变。

四、费雪的利率决定理论
? 在利率决定问题上, 费雪指出,利率作为 现在财货与未来财货 相交换的价格,主要 由两大因素决定:一 是由时间偏好或人性 不耐所决定的资本供 给(即储蓄),二是 由投资机会和超本收 益率所决定资本需求 (即投资) ? 各人的时间偏好不一 样,在一个完全竞争 的市场上,各人彼此 各异的时间偏好被借 贷市场所联系起来, 有人偏好现在从而借 入,有人偏好未来从 而贷出,借入或贷出 都是为了使自己获得 更大的价值。利率就 是在供求均衡点上被 决定的。

? 从实质上讲,费雪的利率决 ? 费雪还分析了风险情况下 定理论与马歇尔的利率决定 的利率决定,认为金融市 理论是一致的。 场上形成不同的利率是由 ? 马歇尔认为利率决定于储蓄 于各种金融资产承担的风 和投资的均衡关系,其中决 险不同,风险的存在倾向 定或影响储蓄的主要因素就 于提高不安全贷款的利率, 是等待,而决定或影响投资 降低安全贷款的利率。 的主要因素则是投资机会和 ? 贷款和债券的期限又是构 投资收益率。 成风险的重要因素,短期 ? 费雪认为储蓄的主要决定因 利率承担的风险较小,其 素是“人性不耐”,投资的 利率水*往往较低,长短 主要决定因素是投资机会和 期的利率变化又是依据预 超本收益率。 期。 ? 费雪的“人性不耐”就是马 ? 费雪还区分了真实利率与 歇尔的“等待”,费雪的 名义利率。 “超本收益率”的概念与马 歇尔所提到的“投资收益率” 的概念基本上是一致。

总结古典利率理论
古典利率理论的基本观点是从储蓄(S)和投资(I)等实 物因素来讨论利率的决定,并且认为通过利率的变动, 能够使储蓄和投资自动地趋向一致,从而使经济始终 维持在充分就业水*。

S = S(i) , dS >0 dt

I = I(i) , dS <0 dt

? 古典利率理论认为储蓄是利率的增函数,而投资 是利率的减函数。既然储蓄和投资都是利率的函数, 那么将它们结合起来便可以决定利率。 ? 在古典经济学家们看来,储蓄就代表资本的供给, 投资代表资本的需求,利率则是资本的借用价格。 因此,资本的供求决定了均衡利率(如下图所示)。

i E

S

I S,I
古典利率理论

? 上图中,储蓄曲线S(i)和投资曲线I(i)的交点E,即 为均衡的利率及储蓄、投资水*。

? 按照这一理论,只要利率是灵活变动的,它就和 商品的价格一样,具有自动调节功能,使储蓄和投 资趋于一致。因此经济就不会出现长期的供求失衡, 它将自动趋于一致。

第二节 非古典利率决定理论

一、马克思的利率决定理论
? 马克思的利率决定理论是以剩余价值在不同 资本家之间的分割为起点,他将利息与资本 联系在一起,职能资本家向货币资本家借入 货币资本后,必须以利息的形式将所获取的 一部分*均利润交给货币资本家。 ? 利息是伴随着货币资本家和职能资本家的分 离而出现的,是职能资本家使用借贷资本所 支付的代价。

? 在利率决定问题上,马克思从*均利润和借贷资 本供求两个方面来研究利率的决定。从长期角度 看,利率是由*均利润率决定和调节的,*均利 润率规定了利率的最高界限,利率水*随着*均 利润率的下降而下降,即*均利润率规定了利率 波动的范围区间和变动趋势。 ? 从短期角度看,在*均利润率既定的情况下,利 率是由货币资本家和职能资本家之间的竞争决定 的,即市场利率由借贷资本的供求关系决定的。

? 马克思将利息率分为一般利息率和市场利 息率,即意味着一般利息率的水*只能在 *均利润率以下,而市场利息率受借贷资 本供求和产业周期等各种因素的影响,在 某个特定时段有可能高于*均利润率。同 时,由于*均利润率的限制,市场利息率 会趋向于一般的利息率。

二、流动性偏好利率理论
?凯恩斯否定了马歇尔所提出的利息和利息理论,他认 为利息率的伸缩性并非使得储蓄和投资趋向一致,而是 使得货币的供给与需求趋向一致,即利息率是货币市场 上供求达到*衡所决定的。 ? 凯恩斯认为,利息是对人们牺牲流动性的报酬,而利 率则是人们对流动性偏好——即不愿意将货币贷放出去 的程度的衡量。

? 因此,利率纯粹是一种货币现象,它取决 于货币的供给与需求。 ? 货币供给是由中央银行、银行和非银行公 众共同决定的,它是利率的增函数。而货 币需求则是利率的反函数。当货币供给等 于货币需求时,就决定了均衡利率(如下 图所示)。

i
E

Ms

Md
流动性偏好利率理论

? 利率从失衡走向均衡。凯恩斯假定,人们可以以 货币和债券两种形式持有财富。当利率失衡时,人们 将通过调整财富结构来改变货币的供求关系,进而使 利率恢复均衡。

三、可贷资金理论
? 凯恩斯的流动偏好论将利率纯粹看成是一种货币 现象,而完全忽视储蓄、投资等实际因素对利率的影 响的看法也遭到了许多批评。 ? 凯恩斯的《通论》发表之后,凯恩斯的学生罗伯 逊提出了可贷资金利率理论,试图将实际因素及货币 因素对利率的影响综合起来考虑。这一理论受到俄林、 勒纳等经济学家的支持,并且成为一种流行的利率决 定理论。

? 可贷资金理论认为:既然利息产生于资金的贷放 过程,那么就应该从可用于贷放的资金的供给及需求 来考察利率的决定。

? 可贷资金的需求(Ld)包括:1)投资I(i),它 与利率负相关并且构成可贷资金需求的主要部分;2) 政府的借贷需求DG,它可以被认为是由政府的需要 决定的,不受利率的影响;3)货币的贮存H(i), 它与利率负相关。
? 可贷资金的供给(LS)包括:1)储蓄S(i),它 随利率的上升而上升,并且是可贷资金的主要来源; 2)货币的供给的增加额ΔMs(i),它和利率是正相关 的;

? 当可贷资金市场达到均衡时,便可得到均衡的利 率水*(如下图所示):

i

LS

Ld LS, d L
可贷资金市场的均衡

? 从前面的分析中可以看出,可贷资金理论实际上 是试图在古典利率理论的框架内,将货币供求的变动 等货币因素对利率的影响考虑进来,以弥补古典利率 理论只关注储蓄、投资等实物因素的不足。所以它被 称为新古典利率理论。

可贷资金理论的另一种表述形式
? 假定可贷资金供求双方之间的借贷都采取发行债 券的方式来进行,那么一定时期内可贷资金的需求 就等于该时期内新增的债券供给Bs,可贷资金的供 给就等于该时期内新增的债券需求Bd。 ? 这样我们可以得到可贷资金利率理论的另一表达 形式,即均衡利率取决于债券的供给和需求(如下 图所示):

债券供求与利率

i

Bd(Ls) Bs(Ld) Bs, d B

p

Bs (Ld) Bd(Ls) Bs, d B

(A)

(B)

? 以这种形式表述的可贷资金利率理论的优点在于, 它特别便于我们探讨各种影响债券供求的因素是如何 影响利率的。

第三节 影响利率变动的因素
由以上有关利率理论的分析可以知道,我们可以从 以下三个不同的角度来考察利率的决定:1)货币的 供求;2)可贷资金的供求;3)债券供求。下面我 们分别从这几个角度出发,探讨一下当某些外部的 因素使上述方面发生变化时,均衡利率将如何变化。

一、从货币的供求看
? 收入。从可贷资金的角度看,收入的变动对利率 的影响不确定;但从流动偏好论角度看,在货币供 给不变的情况下,收入的增加意味着货币的交易需 求增加,因而会引起货币需求曲线右移,从而导致 利率的上升。

? 价格水*。价格水*上升将导致名义货币需求上 升,进而引起均衡利率上升。 二、从可贷资金的供求看 ? 边际消费倾向。边际消费倾向上升,导致储蓄减 少、可贷资金供给减少以及供给曲线左移,其结果, 均衡利率上升。 ? 投资的预期报酬率。投资的预期报醉率的上升会 使每一利率水*的投资需求增加,从而使可贷资金 需求中线右移,因此会引起利率的上升。

三、从债券的供求看
? 财富。财富增加对利率的影响取决于是哪类财富 的增加。 ? 债券的风险。债券风险增加,债券的需求将减少, 所以利率将上升。

? 预期利率。当人们预期利率将上升时,债券购买 者为避免资本损失,将减少对债券的需求;而债券 的发行者则会希望赶在利率上升之前发行债券,从 而以较低的成本获得资金。这都会使当前的利率上 升。反之反是。

? 预期通货膨胀率。从债券供给看,当预期通货膨 胀率增大时,企业预期的实际借款成本将下降,所 以在原先的利率水*上,企业将发行更多的债券, 即债券供给曲线向右移动;从债券的需求看,由于 预期通货膨胀率实际上相当于实物资产的预期报酬 率,所以它的上升将使人们对实物资产的需求增加, 对债券的需求减少,使债券的需求曲线左移。二者 的共同作用将使均衡利率上升。
四、 货币供给与利率

1、几种可能的影响

? 流动性效应。当货币供给增加时,由于流动性效 应将使利率下降。
? 收入效应。当货币供给增加时,可以引起总需求 的增加,在经济达到充分就业之前,总需求的增加 会引起实际国民收入的增加,而国民收入增加则会 引起交易性货币需求的增加,根据前面的分析,这 将使利率上升。这种影响被称为货币供给增加的收 入效应。 ? 价格水*效应。货币供给增加,不仅会引起收入 的增加,还会引起价格水*的上涨。而价格水*上 涨将会使人们希望持有更多的货义货币余额,从而 使利率上升。这种影响被称为价格水*效应。

? 通货膨胀效应。当物价水*因货币供给增加而上 升时,人们往往会形成物价将持续上涨的预期,根据 前面的分析,这又是一个促进利率上升的因素。这种 影响被称为通货膨胀效应。

总结:上述分析表明,当货币供给增加时,除了 流动性效应以外,收入效应、价格效应和预期通货膨 胀效应都会使利率上升,因此,不能简单地认为货币 供给增加就必然导致利率的下降。

2、利率变动的轨迹
? 货币供给变动导致的预期的利率的变动轨迹,主要 与上述几种效应发生作用的时间有关。 ? 在适应性预期的条件下,货币供给的增加将先通过 流动性效应使利率下降,然后再通过收入效应、价格 水*效应以及预期通货膨胀效应使利率缓慢上升,并 有可能使利率高于原先的水*。

五、利率管制与利率水*
? 在一国经济的非常时 期或在经济不发达的 国家中,利率管制是 影响利率水*的重要 因素; ? 管制利率的基本特征 是由政府制定利率或 规定狄律变动的界限 ? 管制的原因: ? 经济贫困和资金严重 不足; ? 抑制通货膨胀; ? 配合经济控制; ? 不发达的金融市场;




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